中美貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響

　　【摘要】近年來，在中美經(jīng)貿(mào)摩擦引起的中美雙邊貿(mào)易政策不確定性驟然上升的背景下，厘清中美貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響機(jī)制，對維護(hù)我國金融市場穩(wěn)定、完善金融風(fēng)險防范機(jī)制具有重要意義。為此，利用2005年1月～2019年6月我國與美國貿(mào)易政策不確定性指數(shù)和金融市場數(shù)據(jù)，基于分位點回歸模型，實證分析我國和美國貿(mào)易政策不確定性對股票市場、債券市場、匯率市場的影響。研究發(fā)現(xiàn)：一是我國貿(mào)易政策不確定性對股票市場收益和波動、債券市場波動以及人民幣匯率均表現(xiàn)出明顯的非對稱性影響機(jī)制，但是總體上看對金融市場穩(wěn)定影響不大。二是美國貿(mào)易政策不確定性會加劇我國股票市場波動和人民幣匯率波動，同時對我國股票市場收益、債券市場收益和波動以及人民幣匯率表現(xiàn)出了非對稱性影響。三是與我國貿(mào)易政策不確定性相比，美國貿(mào)易政策不確定性對我國股票和匯率市場沖擊較大。基于此，進(jìn)一步提出了幾點防范中美貿(mào)易政策不確定性沖擊風(fēng)險的建議。

　　【關(guān)鍵詞】貿(mào)易政策不確定性;股票市場;債券市場;匯率市場

　　《船舶經(jīng)濟(jì)貿(mào)易》(月刊)創(chuàng)刊于2000年，是中國船舶報社主辦的一份面向船舶行業(yè)高層管理人員的專業(yè)刊物。

　　一、引言

　　當(dāng)前，全球范圍內(nèi)的單邊主義和貿(mào)易保護(hù)主義抬頭，市場不確定性上升，防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險是首要任務(wù)。黨的十九大報告明確指出，要堅決打好防范化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)脫貧、污染防治的攻堅戰(zhàn)。2019年7月，習(xí)近平同志在中共中央政治局第十三次集體學(xué)習(xí)時再次指出，防范化解金融風(fēng)險特別是防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險，是金融工作的根本性任務(wù)。因此，在外部不確定性風(fēng)險因素增加、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險壓力增加的背景下，金融管理工作要重點關(guān)注中美貿(mào)易政策不確定性引發(fā)的金融市場波動，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。

　　基于此，本文利用2005年1月～ 2019年6月我國與美國貿(mào)易政策不確定性指數(shù)和我國金融市場數(shù)據(jù)，基于分位點回歸模型，研究我國和美國貿(mào)易政策不確定性對股票市場、債券市場、匯率市場的非對稱性影響機(jī)制。本文的主要貢獻(xiàn)體現(xiàn)在以下兩個方面：

　　第一，本文分別考慮我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響。現(xiàn)有研究多是考慮中美經(jīng)貿(mào)摩擦以及貿(mào)易摩擦引發(fā)貿(mào)易政策不確定性對經(jīng)濟(jì)金融的影響，但是這些研究忽略了中美雙方貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響機(jī)制是存在差異的。其中，我國貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響以直接作用為主，而美國貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響以溢出效應(yīng)為主。對此，筆者分別研究了我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響機(jī)制，并證實了兩者之間的差異性。

　　第二，結(jié)合分位點回歸模型，探討了中美貿(mào)易政策不確定性對金融市場影響的非對稱性。與研究中美貿(mào)易政策不確定性對金融市場的均值影響不同的是，本文在研究中采用了分位點回歸模型，系統(tǒng)分析了在不同分位水平下中美貿(mào)易政策不確定性對金融市場的影響。研究發(fā)現(xiàn)，中美貿(mào)易政策不確定性對金融市場的確存在非對稱性影響，進(jìn)一步豐富了政策不確定性對金融市場影響的相關(guān)經(jīng)驗證據(jù)。

　　二、文獻(xiàn)綜述

　　中美貿(mào)易政策不確定性等引發(fā)的金融市場動蕩引起市場廣泛關(guān)注。Caldara等[1]研究發(fā)現(xiàn)，貿(mào)易政策不確定性會顯著抑制投資和交易，對經(jīng)濟(jì)金融產(chǎn)生負(fù)面沖擊。方意等[2]認(rèn)為，貿(mào)易摩擦及貿(mào)易政策不確定性會在短期造成我國金融市場自身風(fēng)險的上升，同時對跨市場風(fēng)險傳染有顯著且持久的溢出效應(yīng)。李強(qiáng)等[3]比較中美貿(mào)易摩擦期間與非貿(mào)易摩擦期間中美股、匯市風(fēng)險溢出效應(yīng)時發(fā)現(xiàn)，在中美貿(mào)易摩擦期間股、匯市風(fēng)險溢出效應(yīng)更為顯著。劉語臻[4]研究發(fā)現(xiàn)，中美經(jīng)貿(mào)摩擦引發(fā)的貿(mào)易政策不確定性加劇了我國國內(nèi)債券市場震蕩，但對A股靜態(tài)影響較小，且對A股市場不同行業(yè)板塊的股票收益率的影響表現(xiàn)有所分化。由此可見，國內(nèi)外學(xué)者已經(jīng)開始關(guān)注中美經(jīng)貿(mào)摩擦背景下，貿(mào)易政策不確定性對金融市場的影響。

　　值得關(guān)注的是，多數(shù)研究忽視了我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性對金融市場影響機(jī)制的差異性。首先，美國貿(mào)易政策等經(jīng)濟(jì)政策不確定性對全球其他金融市場存在溢出效應(yīng)[5，6]，這種溢出性影響機(jī)制多是通過國際投資者情緒、國際市場流動性等路徑發(fā)揮作用的[7]。而我國貿(mào)易政策不確定性對國內(nèi)金融市場的影響多是直接作用為主，其傳導(dǎo)路徑包括直接影響國內(nèi)投資者決策、機(jī)構(gòu)投資者現(xiàn)金持有[8]、風(fēng)險規(guī)避等。因此，在分析中美貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響時，需要分別探討我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響。

　　此外，貿(mào)易政策不確定性對金融市場的非對稱性影響機(jī)制同樣值得關(guān)注。He等[9]指出，包含貿(mào)易政策在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)政策不確定性對股票市場的影響機(jī)制并非是單一的，而是呈現(xiàn)出非對稱性的特征，即在不同時期，貿(mào)易政策等經(jīng)濟(jì)政策不確定性對股票市場的影響是存在差異的。Li等[10]研究發(fā)現(xiàn)，貿(mào)易政策等經(jīng)濟(jì)政策不確定性對人民幣匯率的影響同樣表現(xiàn)出了非對稱性。Chen等[11]認(rèn)為，在不同分位水平下，我國貿(mào)易政策等經(jīng)濟(jì)政策不確定性均會顯著影響人民幣匯率波動。因此，在評估中美貿(mào)易政策不確定性對我國股票、匯率等金融市場的影響時，同樣需要考慮其可能存在非對稱性影響機(jī)制。

　　基于此，本文將分別考慮我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性對我國金融市場的影響，同時將貿(mào)易政策不確定性對股票市場可能存在的非對稱性影響機(jī)制納入考慮范疇，綜合評估中美雙邊貿(mào)易政策不確定性對我國股票市場、債券市場和匯率市場的影響。

　　三、模型構(gòu)建與變量選擇

　　(一)變量選擇與數(shù)據(jù)來源

　　首先，在貿(mào)易政策不確定性變量的選擇上，筆者分別選取了我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性。雖然近年來中美經(jīng)貿(mào)摩擦經(jīng)歷多次升級和多次緩和的復(fù)雜過程，我國貿(mào)易政策不確定性變量和美國貿(mào)易政策不確定性變量存在一定的相關(guān)性，但是我國貿(mào)易政策不確定性變量和美國貿(mào)易政策不確定性變量對我國金融市場的影響機(jī)制存在差異。我國貿(mào)易政策不確定性變量對我國金融市場的影響以直接作用為主，而美國貿(mào)易政策不確定性變量對我國金融市場的影響以溢出效應(yīng)為主，因此，筆者分別將我國貿(mào)易政策不確定性和美國貿(mào)易政策不確定性變量納入考慮范疇。在中美貿(mào)易政策不確定性變量的選取上，筆者主要采用了Baker等[12]公布的我國和美國貿(mào)易政策不確定性指數(shù)，該指數(shù)分別是基于我國和美國國內(nèi)主流報紙新聞，通過提取這些報紙新聞中關(guān)于貿(mào)易、不確定性等關(guān)鍵詞頻計算后標(biāo)準(zhǔn)化得到的指數(shù)。2005年1月～2019年6月，我國貿(mào)易政策不確定性的均值為1.357、標(biāo)準(zhǔn)差為1.977，美國貿(mào)易政策不確定性的均值為1.083、標(biāo)準(zhǔn)差為1.813。