一、研究假設(shè)及研究設(shè)計

（一）變量界定

首先，從總體上考慮負(fù)債融資水平對企業(yè)投資的影響，用賬面資產(chǎn)負(fù)債率（TD）來表示；其次根據(jù)時間長短可以劃分為長期負(fù)債和短期負(fù)債，即債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)。用長期負(fù)債率（LD）和短期負(fù)債率（SD）來衡量；最后，根據(jù)債務(wù)的融資渠道不同，只考慮銀行借款和商業(yè)信用對投資的影響。采用銀行借款比率（BD）及商業(yè)信用比率（CD）來衡量。本文設(shè)置了以下控制變量：（1）企業(yè)規(guī)模（SIZE），用企業(yè)年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量；（2）企業(yè)成長性（GR），用主營業(yè)務(wù)收入增長率表示；（3）現(xiàn)金流比率（CASH），這是衡量中小企業(yè)融資約束對企業(yè)投資影響的重要因素之一。

（二）模型建立與研究假設(shè)

1.模型的構(gòu)建

本研究分別從負(fù)債水平、期限結(jié)構(gòu)和類型結(jié)構(gòu)三個角度來研究債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)投資的關(guān)系，因此構(gòu)建了三個模型。模型1檢驗企業(yè)總體負(fù)債水平與企業(yè)投資行為的關(guān)系；模型2檢驗負(fù)債期限結(jié)構(gòu)與企業(yè)投資行為的關(guān)系；模型3檢驗負(fù)債類型結(jié)構(gòu)與企業(yè)投資行為的關(guān)系。

2.假設(shè)的提出

（1）根據(jù)代理成本理論，負(fù)債融資可以抑制股東—管理者的沖突，防止過度投資行為。因此我們假設(shè)1：負(fù)債比例越高，企業(yè)的投資規(guī)模越小，即負(fù)債水平與企業(yè)投資負(fù)相關(guān)。（2）擁有長期負(fù)債的企業(yè)大多是經(jīng)營業(yè)績良好，成長能力強的企業(yè)，根據(jù)生命周期理論特征，并結(jié)合我國中小企業(yè)的實際情況，企業(yè)一般會擴大再投資，因此，提出假設(shè)2：短期負(fù)債與企業(yè)投資存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，長期負(fù)債與企業(yè)投資之間存在正相關(guān)關(guān)系或不顯著。（3）前面的實證分析表明，商業(yè)銀行和銀行借款對投資的影響結(jié)果參差不齊。因此，提出假設(shè)3：商業(yè)信用與投資行為的相關(guān)程度和銀行借款與投資行為之間的相關(guān)程度存在顯著差異。

二、實證檢驗結(jié)果及分析

本文在數(shù)據(jù)處理時應(yīng)用統(tǒng)計分析軟件SPSS19.0，采用多元線性回歸的分析方法，對債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)投資之間的關(guān)系進(jìn)行了實證檢驗，并根據(jù)前面構(gòu)建的三個模型分別對回歸結(jié)果進(jìn)行了分析。首先，負(fù)債水平與企業(yè)投資行為關(guān)系不顯著，與本文的研究假設(shè)不一致，這是由于中小企業(yè)市場具有規(guī)模小、可抵押資產(chǎn)少、市場風(fēng)險大、收益不確定但又極具成長性等特殊性，企業(yè)投資可能在很大程度上還受市場環(huán)境穩(wěn)定性、投資者風(fēng)險態(tài)度等宏觀因素影響。其次，長期負(fù)債率與企業(yè)投資成顯著正相關(guān)，與假設(shè)一致；短期負(fù)債率與企業(yè)投資負(fù)相關(guān)，與假設(shè)不一致。這可能與我國中小企業(yè)整體負(fù)債水平不高有關(guān)，另外我國資本市場的不成熟導(dǎo)致只有少數(shù)規(guī)模大、成長性好的企業(yè)能夠跨越這一門檻獲得長期債務(wù)資金。最后，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長性均與投資-資本存量顯著正相關(guān)，銀行借款與企業(yè)投資存在顯著正相關(guān)關(guān)系，并且銀行存款對企業(yè)投資的影響度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于商業(yè)信用；商業(yè)信用與企業(yè)投資非顯著的正相關(guān)。實證結(jié)論與本文研究假設(shè)存在差異，可能的原因是銀行貸款速度比較快，利率偏低，但相對于大企業(yè)，中小企業(yè)得到銀行貸款的幾率小得多。

三、研究結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

本文以中國中小企業(yè)2007年至2009年的數(shù)據(jù)為樣本對債務(wù)結(jié)構(gòu)與企業(yè)投資行為的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行了實證分析。研究結(jié)論如下：（1）總體上企業(yè)負(fù)債比例與企業(yè)投資行為關(guān)系不顯著；（2）在控制了企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長機會和現(xiàn)金流比率后，發(fā)現(xiàn)債務(wù)期限中，長期負(fù)債與企業(yè)投資行為呈顯著正相關(guān)關(guān)系，短期負(fù)債與企業(yè)投資相關(guān)不顯著；（3）不同來源的負(fù)債對投資行為的作用不同：總體樣本的實證檢驗中，銀行借款表現(xiàn)為與投資決策顯著正相關(guān)，并且對投資的影響度要大于商業(yè)信用。但商業(yè)信用與投資行為相關(guān)關(guān)系不顯著；（4）企業(yè)規(guī)模和企業(yè)成長機會與企業(yè)投資顯著正相關(guān)。

（二）政策建議

通過以上的研究可以發(fā)現(xiàn)，由于中小企業(yè)發(fā)展尚不成熟，資本市場環(huán)境存在很多不穩(wěn)定因素，中小企業(yè)出現(xiàn)了負(fù)債融資的結(jié)構(gòu)性失衡，短期負(fù)債比率與長期負(fù)債比率嚴(yán)重失調(diào)；銀行借款和商業(yè)信用都與企業(yè)投資正相關(guān)，但商業(yè)信用尚未在中小企業(yè)市場引起足夠的重視。因此，提出以下建議：

1.優(yōu)化中小企業(yè)負(fù)債融資結(jié)構(gòu),鼓勵長期借貸行為我國中小企業(yè)受市場環(huán)境影響大，抗風(fēng)險能力弱。銀行出于風(fēng)險控制的需要，大多發(fā)放短期貸款。這種期限結(jié)構(gòu)的不平衡導(dǎo)致短期債務(wù)對長期債務(wù)的替代,會使得融資成本提高,長期資金必然依賴股權(quán)融資。長期債務(wù)的存在不僅有利于減輕短期債務(wù)到期構(gòu)成的償債壓力對生產(chǎn)經(jīng)營的不良影響，也有助于企業(yè)進(jìn)行長遠(yuǎn)的規(guī)劃，擴大了中小企業(yè)發(fā)展的空間。

2.凈化商業(yè)信用環(huán)境，充分發(fā)揮商業(yè)信用的融資潛力由于缺乏完善的商業(yè)信用體系與商業(yè)信用環(huán)境,企業(yè)與供應(yīng)商之間存在利益沖突。我國企業(yè)間的逾期應(yīng)收賬款長期居高不下。所以,要減少股東對供應(yīng)商這個債權(quán)人利益的侵害,必須建立完善的商業(yè)信用體系和償債保障機制。這就需要健全的相關(guān)法律法規(guī)和強化政府管理措施,以有效抑制企業(yè)之間惡意拖欠商業(yè)信用負(fù)債的行為。

3.健全和完善為中小企業(yè)服務(wù)的金融組織體系從研究來看，制約中小企業(yè)發(fā)展的首要瓶頸是融資難的問題，中小企業(yè)所獲得的金融資源與其在社會發(fā)展中的地位作用極不相稱。政府應(yīng)鼓勵金融機構(gòu)放寬貸款條件，為中小企業(yè)提供資金支持，滿足中小企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營需求，不斷促進(jìn)中小企業(yè)持續(xù)、穩(wěn)定、良好的發(fā)展。

本文作者：朱微玲、丁超 單位：湘潭大學(xué)商學(xué)院